[摘要] 近年來，簡單的券商通道業(yè)務價值呈現下降趨勢，證券業(yè)關于轉型和分化的討論也越發(fā)熱烈。
近年來，簡單的券商通道業(yè)務價值呈現下降趨勢，證券業(yè)關于轉型和分化的討論也越發(fā)熱烈。今年以來，券商定向資管計劃產品(以通道業(yè)務為主)規(guī)模連續(xù)兩個季度下降，拖累券商資管總規(guī)模從5月起開始回落。業(yè)內人士普遍認為，資管新規(guī)出臺后，券商將不得不割舍占總規(guī)模70%的通道業(yè)務，將主動管理作為接下來的發(fā)力重點。
其實，監(jiān)管層對通道業(yè)務的限制由來已久，然而考慮到資管規(guī)模對通道業(yè)務的依賴性，券商資管業(yè)務轉型進展相當緩慢。與此同時，業(yè)內普遍規(guī)模占比約為30%的主動管理資管業(yè)務，已成為券商資管營收的主要支柱?？梢灶A期，未來主動管理將成為券商資管業(yè)務增長的重要動力，主動管理能力強的券商或將占據發(fā)展先機。
紅利消退回歸本源
事實上，監(jiān)管層面對通道業(yè)務的限制由來已久。
2012年10月，在金融創(chuàng)新的浪潮下，監(jiān)管層放開券商資管做通道的資格。由于券商資管長期處于主動管理能力相對較弱的情況，通道業(yè)務成為其規(guī)模擴張的利器。公開數據表明，通道業(yè)務自誕生以來規(guī)?？焖倥蛎洠瑯I(yè)務類型也花樣翻新，從2013年單一的銀證合作定向業(yè)務，到2014年悄然出現了集合通道業(yè)務。隨著交易結構和層級愈發(fā)復雜，通道業(yè)務的風險也在逐步累積，并引起監(jiān)管重視。
方正證券分析師段毅指出，2015年以來，主動管理成為業(yè)內普遍認可的趨勢，但券商對通道業(yè)務的依賴短期內難以化解。在券商資管規(guī)模和收入排名雙重考核的機制下，如果一家券商放棄通道業(yè)務，則意味著將被其他大力開展通道業(yè)務的券商甩在身后，因此券商很難冒著資管規(guī)模和排名大幅下滑的風險而主動放棄通道業(yè)務。
在此背景下，監(jiān)管政策一再加碼。去年7月，中國證監(jiān)會副主席李超強調，要逐步壓縮通道業(yè)務規(guī)模，并指出通道業(yè)務不是資產管理業(yè)務的重點，早晚會消亡；今年5月，中國證監(jiān)會發(fā)言人張曉軍強調，證券基金經營機構不得從事讓渡管理責任的所謂“通道業(yè)務”；今年11月，資管新規(guī)的出臺更是強勢宣告了通道紅利時代的終結。中信證券指出，今年以來，通道資管在監(jiān)管部門重拳整治下開始收縮，帶動券商資管總規(guī)模連續(xù)5個月回落，監(jiān)管層也在“風險資本準備”和“券商分類評價指標”中對通道業(yè)務進行了嚴格約束。
聯訊證券分析師李奇霖分析，通道業(yè)務能從無到有發(fā)展到當前超萬億的規(guī)模，其根源在于銀行、非銀與實體企業(yè)三者的利益具有一致的契合點。對于銀行，可以滿足高風險低收益的訴求；對于非銀機構，提供一個平臺即可獲得一定的無風險收益；而對于企業(yè)，則提供了一種新的融資渠道。他還指出，“對于券商資管而言，通道業(yè)務受阻在短期內無疑是割肉之痛，但從長期看，反而會是券商資管轉型的良好時機。未來券商資管可以一方面放寬視角，注重零售端；另一方面也要抓住機會，及早轉為主動管理型的資管機構?！?/font>
提升主動管理能力是關鍵
雖然券商資管總規(guī)模正呈現收縮趨勢，但仍有不少券商實現了今年前三季度資產管理業(yè)務業(yè)績逆勢增長，其原因或與主動管理能力的提升密不可分。據東方證券分析師唐子佩分析，由于此前業(yè)內對監(jiān)管政策已有預期，且資管新規(guī)設置了充分的新老劃斷過渡期，判斷資管新規(guī)對券商的短期影響偏中性。但從中長期來看，資管新規(guī)有利于促進行業(yè)自主化轉型，推動行業(yè)回歸資產管理本源，利好行業(yè)發(fā)展。
東方金誠證券在點評上市券商業(yè)績時也指出，今年前三季度，證券公司資管業(yè)務收入同比增長6.36%。受益于業(yè)務協同效應明顯、投研能力較強等方面的優(yōu)勢，中信證券、廣發(fā)證券、國泰君安等大型券商主動管理型資管業(yè)務規(guī)模位居行業(yè)前列。而資管業(yè)務收入占比較高，主動管理資管業(yè)務規(guī)模較高及ABS業(yè)務發(fā)展較快，成為了東方證券、財通證券、第一創(chuàng)業(yè)等公司業(yè)績增長的主要動力。
說到主動管理資管業(yè)務，則不得不提主動管理資管業(yè)務業(yè)績靚麗的東方證券。東方證券資管模式依賴較強的投研團隊，在二級市場股債投資中獲取高回報，但受股票和債券市場周期影響，穩(wěn)定性相對較弱。中信證券分析師邵子欽指出，在通道業(yè)務收縮的同時，東方證券資管讓市場看到了主動管理能力帶來的品牌拉力。今年上半年，東方證券資管以18.85%的超額收益，位居102家公募管理機構主動權益類超額收益第一名，去年和前年則分別為第二名和第一名。
唐子佩表示，目前券商資管以非標投資為主，標準化投資又以債券為主，券商在權益產品投資方面的投研優(yōu)勢尚未得到充分發(fā)揮。未來可以在鞏固債券投資，利用多種衍生工具提升投資的多樣性與靈活性的基礎上，提升權益投資與創(chuàng)新產品投資的比例，把握權益產品與創(chuàng)新金融產品的投資機會，這將是券商資管主動管理業(yè)務的發(fā)展方向。
招商證券總裁兼首席執(zhí)行官王巖告訴記者，資管新規(guī)正式實施后，券商資管通道業(yè)務需求將大幅下降，以往靠降低管理費、出借通道競爭的情況將消失，而主動管理能力強、風控能力突出的資管機構必將脫穎而出。他表示，近年來，招商證券資管營業(yè)收入基本來源于主動管理，且未涉足資金池等高風險業(yè)務。下一步，將主動順應行業(yè)發(fā)展趨勢，充分整合資源，深挖客戶個性化需求，強化投研能力，不斷提升主動管理型產品的比例。
通道規(guī)模持續(xù)下降
11月17日晚，《關于規(guī)范金融機構資產管理業(yè)務的指導意見(征求意見稿)》(以下簡稱“資管新規(guī)”)在萬眾矚目中發(fā)布，其威力不亞于在資管行業(yè)投入一塊巨石，驚起一灘鷗鷺。資管新規(guī)中明確指出：“金融機構不得為其他金融機構的資產管理產品提供規(guī)避投資范圍、杠桿約束等監(jiān)管要求的通道服務?！弊源耍ǖ罉I(yè)務被監(jiān)管文件全面叫停，資金池等業(yè)務也明確受限。
事實上，券商資管的“去通道”并不是什么新鮮事，早有行業(yè)數據可以一窺端倪。根據中國證券投資基金業(yè)協會數據，截至今年三季度末，證券公司資管業(yè)務規(guī)模為17.37萬億元，相比于二季度末、一季度末的18.10萬億元和18.77萬億元，已經連續(xù)兩個季度下降，甚至已經不及去年年底的17.58萬億元。另一方面，今年三季度、二季度定向資管計劃產品規(guī)模分別環(huán)比減少了7163億元和6194億元，對比同一時期，券商資管規(guī)模分別環(huán)比下降7228億元和6740億元，可以發(fā)現，券商資管規(guī)模的縮水，90%以上都集中在以定向資管計劃類產品為主的通道業(yè)務上。
中國證券投資基金業(yè)協會數據還顯示，截至今年三季度，券商資管總規(guī)模17.37萬億元，其中定向資管規(guī)模為14.73萬億元，占總規(guī)模的85%，行業(yè)內據此估算，當前券商資產管理規(guī)模中超過70%以上應為通道和資金池業(yè)務。根據天風證券的估算，極端假設定向資管均為通道業(yè)務，且收費標準以較高的0.05%計算，則今年以來券商資管通道業(yè)務約貢獻收入55億元，占券商營收比例僅約為1.74%，對于業(yè)績影響微乎其微。
然而高華證券分析師唐偉城認為，在通道業(yè)務和資金池業(yè)務雙雙受限的情況下，資管新規(guī)或將進一步刺激券商資管規(guī)模收縮。他指出，盡管資金池產品的資產管理規(guī)模不詳，但渠道調研顯示應該不超過1萬億元。在通道業(yè)務明顯受限的情況下，判斷監(jiān)管調整將推動券商資產管理規(guī)模進一步收縮，預計到2019年將降至16.40萬億元。
有資管行業(yè)人士指出，預計未來一到兩年通道業(yè)務會面臨較大壓力，在通道業(yè)務總量穩(wěn)中略降的背景下，約有一半資金將分流到銀行資管子公司。隨著券商資管規(guī)模無可避免的縮水趨勢，行業(yè)內各證券公司的資管規(guī)模預計也將隨之發(fā)生變化，對通道及資金池業(yè)務依賴度較高的券商或將首當其沖，而提前布局通道業(yè)務轉型的券商則有可能抓住機會，實現彎道超車，屆時行業(yè)排名和市場格局也將迎來新一輪洗牌。