三季度有望反彈 三線索覓A股良機
記者 朱茵
長江證券2012年中期投資策略研討會6月14日召開，長江證券認為，從趨勢上判斷，短期仍存風險，但從需求代表的經(jīng)濟增長來看，反彈三季度中可期。市場將隨著經(jīng)濟階段性企穩(wěn)而迎來一波反彈行情，反彈可參與行業(yè)主要為前期去庫存較為充分、可能出現(xiàn)主動補庫存的專用設備、電氣機械設備、通信與計算機以及交運設備。
實體經(jīng)濟底部未到
長江證券認為，本輪從衰退走向復蘇過程中，由于去產(chǎn)能化的存在，最大的差別是需求、供給、庫存的見底時間會存在一定的時間差，最先見底的需求底預計在三季度中期出現(xiàn)，有機會帶來一波盈利的修復和市場反彈，但值得強調(diào)的是，這里僅是“假復蘇”的跡象，經(jīng)濟的中期底部至少在明年才能出現(xiàn)。
第一，本輪中期趨勢上可能存在與以往的不同，經(jīng)濟已經(jīng)進入了中周期下降的趨勢當中，這意味著2000年以來的小周期波動規(guī)律都可能被打破。首先，我們在2010年首次看到了勞動力供求市場上，出現(xiàn)需求大于供給的情況，根據(jù)人力資源與社會保障部的官方數(shù)據(jù)，勞動力需求供給比，在2010年首次出現(xiàn)了大于1的情況，并且盡管當前已經(jīng)進入了衰退，但是從最新的一季度數(shù)據(jù)來看，仍舊在1.1附近，并且趨勢向上；其次，根據(jù)投入產(chǎn)出表的數(shù)據(jù)，自1990年以來，建筑業(yè)始終是我們的支柱產(chǎn)業(yè)，與2000年以來不同，在2008年，建筑業(yè)同比增速開始見頂回落，這更加類似于94-99年看到的支柱產(chǎn)業(yè)下降周期中的小周期輪動，所以我們認為2000年以來的幾輪小周期衰退借鑒意義在本輪中是不強的。
第二，對比我國94-99年的中周期下降經(jīng)驗，以及日本70年代、美國80年代和韓國90年代的三次中周期調(diào)整，產(chǎn)能去化是其共性，這表明了兩點：未來幾年的供給（GDP）、需求、庫存三者會降低到更低的波動中樞；中周期下降過程中的衰退時間會被明顯拉長。具體來說，三者的外國經(jīng)驗，都能清晰的看到產(chǎn)能及產(chǎn)能利用率的數(shù)據(jù)，產(chǎn)能增速的去化是普遍存在的。而從中國90年代以來的經(jīng)驗，如果利用工業(yè)增加值、工業(yè)銷售以及工業(yè)庫存三個指標來看，可以清晰地發(fā)現(xiàn)在支柱產(chǎn)業(yè)下降的過程中，三者的波動中樞都出現(xiàn)了下移，到99年分別在10%、10%、5%，而支柱產(chǎn)業(yè)上升周期中，波動中樞也上升明顯，在2002年分別到達15%、25%、18%，這種中樞的變化本身也說明了社會需求和產(chǎn)能面臨去化和提升的過程，當前我們即將進入再次的去化。
最后，落實到短期市場，長期的衰退或去產(chǎn)能化固然痛苦，但是這并不意味著盈利在其中會始終不存在機會。中周期的調(diào)整中，需求、供給、庫存三者的去化速度是不同的，需求可能實現(xiàn)率先的觸底，這意味著盈利存在降幅收窄的可能。
三季度中后期迎來階段性市場機會
長江證券認為，需求的去化會在三季度中期看到本輪的中樞，經(jīng)濟環(huán)比的改善將帶來市場反彈。
首先，從當前水平來看，需求下降的速度是最快的，距離99年左右的中樞水平較近，相信經(jīng)過5、6、7三個月的繼續(xù)回落，幅度可觀；其次，庫存的去化速度是最慢的，生產(chǎn)介于兩者之間，庫存目前仍在16%的水平，而生產(chǎn)盡管已回落至9-10%一線，但是長江證券認為未來的生產(chǎn)回落雖然不會出現(xiàn)斷崖式下降，但將會是震蕩向下的，至少明年見到中期底部的局面；第三，7-8月本身存在生產(chǎn)的季節(jié)性反彈，同時近期結構性的政策放松，將或多或少起到一定的作用；最重要的一點是，在去產(chǎn)能化的過程中，盡管產(chǎn)品價格會持續(xù)回落，生產(chǎn)尚未見底，但是由于需求調(diào)整的領先性，所以在盈利上會看到降幅收窄的情況，盡管全年來看難有同比持續(xù)正盈利，但這不妨礙波段性行情的產(chǎn)生。
長江證券表示，當前中國經(jīng)濟的傳統(tǒng)增長模式正在改變中。過去中國經(jīng)濟的高增長離不開“自上而下”的對宏觀經(jīng)濟增長的追求。但在國內(nèi)經(jīng)濟要素的制約以及復蘇踟躕的國際環(huán)境下，傳統(tǒng)意義上的經(jīng)濟增長正在主動或被動改變中。經(jīng)濟增速方面，雖然在1月份，流動性的季節(jié)性改善催生了市場的樂觀情緒，持一季度經(jīng)濟見底的觀點興起。但一季度GDP同比8.1%，4月份工業(yè)增加值同比9.3%，經(jīng)濟仍在減速的通道中。
此外，我們也看到了潛在經(jīng)濟增速平臺下移往往伴隨的兩個明顯的特征：其一，通脹對經(jīng)濟增長的彈性較大，雖然我們沒有看到經(jīng)濟刺激政策，但通脹回落速度的緩慢從側面印證了這一點；其二，就業(yè)沒有出現(xiàn)嚴重的問題，因此政策對經(jīng)濟減速的容忍度也將有所放寬。
去年，市場最為擔憂的是地方政府債務問題，政府通過融資平臺的舉債占比達到46.38%，而其償債能力備受質(zhì)疑。另外，從政府債務的資金來源上來看，又過于依賴銀行信貸，銀行貸款占比達到79.01%，過于依賴銀行體系也引致了市場對銀行貸款風險的擔憂。在以政府引導的投資為經(jīng)濟主要驅動力的模式下，地方債務平臺問題仍然存在，因此經(jīng)濟的增長也受到了較大的制約。
中短期結合的三大行業(yè)配置
長江證券認為，中國在過去的十年中是“衣食住行”的時代，紡織、房地產(chǎn)、汽車、家電等行業(yè)在實體經(jīng)濟和市場表現(xiàn)上都較為突出。隨著社會的發(fā)展與居民收入水平的提高，消費者的需求也面臨著從傳統(tǒng)的消費需求升級到享受性的新興需求，包括醫(yī)療護理、金融服務、節(jié)能環(huán)保、文化傳媒等新興領域。這些緊跟消費者需求的行業(yè)在未來有著更為廣闊的成長空間。
第二條可以關注的投資主線是政府可以著力改革的領域。當前，提高資金利用效率、促進資金合理流動是政府可以改革的重要方向。美國在20世紀80年代推進“金改”后，銀行與非銀行業(yè)均獲得明顯的超額收益；日本在1985年推進“金改”階段，非銀行金融業(yè)超額收益顯著；韓國在亞洲金融危機后推動“金改”階段，非銀行金融業(yè)同樣獲得顯著超額收益。因此，在主導產(chǎn)業(yè)過渡期，“金改”相關概念是可以承接好這一過渡，取得好的市場表現(xiàn)的。
第三條則是緊跟全球產(chǎn)業(yè)鏈向前演進的潮流。在全球主導產(chǎn)業(yè)演變的大背景下，各國的主導產(chǎn)業(yè)也經(jīng)歷了不同的演進路程，差別主要體現(xiàn)在節(jié)奏的不同上?？傮w來看，順應國際主導產(chǎn)業(yè)的發(fā)展趨勢并找到本國在“雁行分工”中的合理位置是至關重要的。以日本為例，即便是在90年代“失去的十年”中，一些順應世界主導產(chǎn)業(yè)向信息化產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢的半導體、軟件、電腦服務、通信設備等行業(yè)，在整個資本市場向下的過程中同樣取得了正的收益。從國際產(chǎn)業(yè)轉移的歷史來看，中國通過承接“亞洲四小龍”的勞動密集型加工制造業(yè)，在全球產(chǎn)業(yè)鏈上謀得了一席之地。只不過，從所處產(chǎn)業(yè)鏈的位置來看，中國無疑在“雁行結構”的尾部。2008年金融危機對歐美經(jīng)濟的打擊直接影響并導致中國出口需求的大幅回落。但是，立足長期，出口作為拉動經(jīng)濟增長的三駕馬車之一，其對經(jīng)濟的作用并不會消失，只不過，它將以與以往不同的形式作用于中國經(jīng)濟的增長。
在當前的國際勞動力與技術的競爭格局上，中國在全球產(chǎn)業(yè)鏈條上的競爭優(yōu)勢主要在中端的制造業(yè)上。在國際市場上已占有一席之地的辦公設備、電子計算機、通信設備，其優(yōu)勢將繼續(xù)得到傳承；追求高效益的國際兼并重組資金所關注的食品飲料煙酒、化學原料與化學制品、電子設備、交運倉儲物流與商業(yè)服務行業(yè)，在更高效的企業(yè)管理下，行業(yè)有望邁入新發(fā)展階段；當前，在中國占全球出口占比仍比較低的化學制品、醫(yī)藥、汽車等領域，隨著國內(nèi)技術水平的提高，其在國際市場的占有率的提升空間較大。
持續(xù)性地量顯現(xiàn) 蘊含多重市場信號
⊙世基投資 王利敏
滬市繼前日拉出溫和放量的中陽線后，昨日卻低開低走，再度跌破2300點和5日、10日均線。究其原因，除了受隔夜美股下跌影響外，與量能不能持續(xù)放大關系極大。值得注意的是，自上周一大盤一舉跳空大跌后，成交量已現(xiàn)持續(xù)性“地量”，這種現(xiàn)象究竟蘊含了何種市場信號？
持續(xù)性地量再度顯現(xiàn)
近兩周來的市場的最大特點，就是日成交量再度出現(xiàn)持續(xù)性萎縮。盡管今年以來總體上成交量都不大，但千億以上的日成交量還能常?？吹健５鼉芍軄?，人們幾乎看不到800億元以上的量。
上周一滬市出現(xiàn)了一根大幅跳空的中陰線，滬市當日的成交量為867億元。隨后，日成交分別始終萎縮至五六百億元的“地量”狀態(tài)。雖然前天出現(xiàn)一根大漲29點的中陽線，但日成交僅僅放大至739億元，而昨日再度萎縮至600多億元。
今年以來，類似的持續(xù)性地量狀態(tài)共出現(xiàn)過三次。第一次出現(xiàn)在去年12月和今年初，日成交持續(xù)萎縮至三四百億元的地量狀態(tài)，歷時近10個 交易日，股指最低跌至2132點。第二次出現(xiàn)在今年3月底4月初，股指從最高點2478點急速下跌后，日成交迅速萎縮至五百至七百億元，歷時五六個交易日，股指最低跌至2242點。而第三次就是近兩周的五六百億元，持續(xù)時間已有七八個交易日。由于前兩次持續(xù)性地量均是大盤短期見底信號，所以，近日的持續(xù)性地量值得關注。
量能萎縮蘊含多重信號
成交量急劇萎縮，表明了市場觀望氣氛極為濃郁，其深層次原因是信心不足。
絕大多數(shù)投資者采取觀望態(tài)度，原因有幾種。第一種是看淡后市，短期內(nèi)不愿意入市。由于上周一產(chǎn)生的跳空大陰棒，一直未能及時封閉缺口導致了眾多技術派改變了市場預期。第二種是因為歐洲債務危機懸而未決，打算先看一看希臘的選舉情況再作決定。所以本周以來，由于上周公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)好于市場預期，大盤出現(xiàn)了小幅反彈，但多數(shù)投資者依然以觀望為主。
其實，正是因為市場信心不足，投資者對利空特別敏感，對利好極度漠視，市場已經(jīng)形成了情緒化氛圍。例如，上周央行3年半來首次降息，按理說屬于重量級利好，但市場則以高開低走應對。而恰恰是這種情緒化的做空氛圍，往往會蘊含相當大的做多能量。首先，今年以來的股市，往往出現(xiàn)技術面走好了，大盤反而見頂了；看上去技術面走壞了，股指隨后卻上漲了。其次，大家都在等待希臘大選結果，因為多數(shù)人都不看好，即使結果不好，股指未必會大跌；而一旦消息面利好，這么多人入市搶盤，也許大盤又回頭了。
更多的是結構性機會
今年的股市已經(jīng)接近過半，從滬市看，指數(shù)從去年底的2199點到昨日的2295點，只有96點，漲幅僅僅為4.38%，可以說目前仍然是底部，但近半年的個股機會卻相當出色。
這就告訴我們，要成為股市贏家，必須有與眾不同的操作策略。第一，要及時把握波段性機會。因為從2199點最高漲至2479點，漲幅為12%以上，而且期間還有多次來來回回的機會。第二，為數(shù)不少的個股漲幅都在百分之幾十。即使在昨日指數(shù)下跌的情況下，滬深兩市還是有10多只股票漲停。第三，因為很難出現(xiàn)持續(xù)性上漲行情，不要一味等待“右側交易”。往往趨勢走好了，上漲行情就差不多了；趨勢走壞了甚至很惡劣了，反而是最佳買點。第四，由于市場資金面不足，盡量少介入大盤股，即使是大機構都玩不轉大盤股，個人投資者只能避開走。
從近幾日的持續(xù)性地量看，看似沒有行情，其實機會多多。一是大盤隨時會出現(xiàn)強勁反彈，二是個股行情精彩紛呈，關鍵是如何把握。
?。ㄉ虾ＷC券報）
經(jīng)濟“穩(wěn)”字當頭 下半年股市延續(xù)小牛市格局
⊙國泰君安證券公司
展望下半年，隨著通脹壓力降低，維持經(jīng)濟的穩(wěn)定和結構轉型成為首要任務。經(jīng)濟如能在轉型中重新塑造新的增長動力，穩(wěn)步提升，那么股市將孕育中長期的投資機會。對短期股票投資來講，我們需要關注兩件事情：第一，經(jīng)濟轉型中會發(fā)生哪些現(xiàn)象，出現(xiàn)哪些問題，如何深刻把握背后的經(jīng)濟實質(zhì)；第二，經(jīng)濟轉型對股市影響的邏輯和如何把握轉型帶來的投資機會。
從2008年底應對金融危機保增長，到2010年下半年抑制通脹，再到今年穩(wěn)增長和結構調(diào)整，中國經(jīng)濟進入了一輪中長期新增長動力的塑造階段。我們看到年初以來財政政策以結構性減稅為主，將資金留給企業(yè)和個人，提高經(jīng)濟主體資源配置地位；貨幣政策以穩(wěn)步推進利率市場化為主，推動金融企業(yè)的產(chǎn)品和價格競爭，釋放經(jīng)濟增長活力。對外經(jīng)濟也進入了人民幣國際化和匯率波動自由化的深化階段，對外經(jīng)濟關系進一步開放。
另一方面，我們看到今年以來經(jīng)濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)出幾個新特征：M1增速持續(xù)低位、工業(yè)增加值增速下滑、經(jīng)濟增速明顯回落，伴隨這一過程我們發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)銷量卻平穩(wěn)回升，房價在上海、北京等地略有回升。工業(yè)企業(yè)投資意愿降低和利潤下滑并沒有明顯地影響到居民收入預期和消費傾向。這些表象都是與以前的經(jīng)濟周期特征不同的，當人口紅利不再，經(jīng)濟的增速回落并不會造成就業(yè)壓力，居民的收入預期穩(wěn)定，消費升級帶動第三產(chǎn)業(yè)發(fā)展需要大量的勞動者，經(jīng)濟自身進入了充分就業(yè)帶動的消費主導期，這一階段也被稱為經(jīng)濟增長的“白銀時代”。這一階段政府在充分釋放經(jīng)濟活力的同時，逐步提高民眾的福利水平，保持社會分配公平，就可大體保證經(jīng)濟的穩(wěn)定。
從工業(yè)角度講，由于人口紅利的消失，中國在國際分工中的低勞動力成本時代將過去，城市化和工業(yè)化從過去的加速期進入平穩(wěn)增長期，工業(yè)面臨著需求增速回落和成本推動的結構轉型，整體投資意愿降低，企業(yè)的活期存款需求減少，M1增速下一個臺階，部分產(chǎn)能過剩行業(yè)進行產(chǎn)業(yè)整合和產(chǎn)品升級。企業(yè)盈利增速也進入了一個緩慢增長階段，但這一階段的產(chǎn)業(yè)整合并不會帶來大量的企業(yè)倒閉和失業(yè)增加，產(chǎn)業(yè)的整合是一個資產(chǎn)負債表的收縮，而不是企業(yè)破產(chǎn)。主要是由于前階段經(jīng)濟增長中，各個企業(yè)都獲得了大量盈利，企業(yè)的關閉只是資產(chǎn)收縮而不是破產(chǎn)倒閉。所以政府也可以放心地讓企業(yè)自主選擇新的投資方向和經(jīng)營規(guī)模。
我們認為，轉型期中經(jīng)濟具有充分就業(yè)帶動的良性增長基礎，工業(yè)企業(yè)適應成本和需求變化調(diào)整的投資低速增長并不影響經(jīng)濟大局，中國將進入穩(wěn)定增長時期。就股市來講，我們并不認為轉型期可能出現(xiàn)的陣痛會造成股市的持久低迷，由于轉型期消費增長的穩(wěn)定性，股市具備小牛市格局的基礎。就下半年來講，我們認為隨著穩(wěn)增長政策力度的加大，經(jīng)濟會逐步找到穩(wěn)定增長的基點，股市會延續(xù)上半年小牛市格局，更上一層樓。從投資邏輯看我們關注以下幾個方面：
第一，利率市場化的進程會進一步加速，一個是居民的通脹預期仍然較為強烈，利率市場化下能夠跑贏通脹的金融創(chuàng)新產(chǎn)品將會繼續(xù)擴大規(guī)模；另一方面貸款端利率市場化加速將提高金融企業(yè)的自主定價權，直接融資的比例將快速提升。這樣，非銀行金融企業(yè)將獲得第二次發(fā)展機遇。
第二，隨著穩(wěn)增長政策推出，投資相關行業(yè)將止住下滑態(tài)勢，行業(yè)龍頭公司將進行整合和產(chǎn)品研發(fā)創(chuàng)新，將逐步出現(xiàn)一些投資機會。我們推薦高鐵、城軌投資相關公司、工程機械。
第三，隨著房地產(chǎn)中長期政策的日漸清晰，房地產(chǎn)的預期將更加穩(wěn)定，需求將進一步回升，我們繼續(xù)堅持去年三季度以來對房地產(chǎn)的推薦。
第四，就經(jīng)濟轉型來講，大部分行業(yè)進入了大型化階段，規(guī)模效益特別明顯，我們認為藍籌股的投資價值越來越明顯。
第五，消費的穩(wěn)定增長是經(jīng)濟穩(wěn)定的重要表現(xiàn)，隨著穩(wěn)增長政策推出，下半年消費類股票也將迎來估值切換的行情，我們重點推薦食品飲料和醫(yī)藥。(朱茵)
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